¿Naufragio a la vista?: Comparativa entre Compañías de Cruceros

En el primer trimestre del 2020 la economía mundial se estremeció a causa de la pandemia por la covid-19. En junio, algunos de los sectores económicos más golpeados ya han empezado a sobreponerse y ya presentan estrategias de adaptación para su eventual recuperación a mediano plazo. Por otro lado, existen otros sectores económicos que por la naturaleza de su operación, necesitarán más plazo para lograr su recuperación, este es el caso del turismo y el entretenimiento, más específicamente del segmento de los cruceros. En este post presento una comparativa entre las principales compañías del sector que cotizan en bolsa, y analizo la situación de cada una de cara a la crisis actual.

El los últimos años, los cruceros han representado un negocio muy próspero, en el que generalmente las compañías del sector año tras año mostraron resultados positivos en los que se destacaban las ocupaciones cercanas al 100% de la capacidad en camas por cada viaje realizado, y una demanda creciente, que exigía la inversión constante para adquirir nuevos barcos. 

Existen muchas marcas de cruceros en el mercado actual, pero contrario a lo que muchas personas pudieran pensar, la mayoría de estas marcas se concentran solo en 4 navieras a nivel mundial, de las cuales solo 3 cotizan en la bolsa de nueva york. Estas compañías son las que comparo en este post:

Carnival Corp NYSE:CCL

Royal Caribbean Cruises Ltd NYSE:RCL

Norwegian Cruise Line Holdings Ltd NYSE:NCLH

Cuota de Mercado en el sector de los cruceros

Como mencioné anteriormente, el mercado de los cruceros es un oligopolio, es decir que está concentrado en pocas compañías debido a que tiene una gran barrera de entrada representada en los barcos, los cuales no se construyen en masa y tienen un alto costo de fabricación y operación. 

Decidí empezar analizando la cuota de mercado por compañías porque así será más fácil entender el tamaño de cada compañía y de sus ingresos; la fortaleza o fragilidad de cada una en la coyuntura actual; y el eventual margen de crecimiento que podría tener cada una.

Con una demanda que en la mayoría de los casos supera la oferta disponible, la cuota de mercado dependerá principalmente del número de barcos que posee cada compañía para su operación. En ese orden, Carnival Corp es la compañía líder en cuanto a cuota de mercado, con una participación del 43% del total de los pasajeros de cruceros a nivel mundial en 2019, lo cual representa una impresionante cifra de 12,9 millones de huéspedes, casi el doble que Royal Caribbean, su competidor más cercano. 

La razón por la que Carnival Corp se lleva la principal cuota de mercado, no solo se debe al tamaño de su flota barcos con respecto a las demás compañías, sino que además cuenta con un mayor número de marcas, lo cual le permite tener una amplia cobertura y presencia en todos los continentes del planeta. 

Flujo de Caja Libre y Liquidez 

Los cruceros están anclados en los principales puertos del mundo, sin pasajeros a quien llevar y a la espera de tener vía libre para volver a zarpar con las nuevas condiciones de salubridad que seguramente tendrán que implementar. Sin embargo, esto no quiere decir que estas compañías tengan cero ingresos en estos momentos, pues se conoce que en este tiempo han estado vendiendo planes a muy buen precio para lo que resta del 2020 y para la temporada del 2021, ingresos que aunque no son comparables a una temporada normal, sirven para ayudar a soportar la crisis y de esta manera poder cumplir con sus obligaciones operativas fijas como lo son por ejemplo: salarios, mantenimientos a sus naves, impuestos, deudas adquiridas, naves en construcción, etc. las cuales no dan espera. 

Es aquí cuando la buena "salud financiera" de las compañías toma mayor importancia, pues ante la disminución abrupta de ingresos, es importante contar con un flujo de caja optimizado para poder cumplir con los gastos fijos sin necesidad de recurrir a aumentar los niveles de deuda. En el siguiente gráfico se muestra el flujo de caja libre en el primer trimestre del 2020, en donde se observa que en ese periodo la única compañía que terminó con flujo de caja positivo luego de cumplir con sus gastos operativos fue Carnival Corp. Aquí es importante enfatizar, que la pandemia entró de lleno desde marzo, es decir que las compañías tuvieron una operación relativamente normal en la mayoría de países en enero y febrero, por lo tanto, los resultados del primer trimestre no representan el tamaño real de la crisis, se espera que en el segundo y tercer trimestre se pueda notar realmente la situación de las empresas.

La situación en el corto plazo estará muy complicada, pues históricamente la mejor época del año para las compañías de cruceros, ha sido la correspondiente al verano en el hemisferio norte, la cual se perderán este año por la pandemia, es decir, que tendrán que responder de alguna manera a quienes ya habían comprado sus boletos con anticipación. 

Para las compañías, lo mejor en este caso es no tener que devolver el dinero a todas las personas, ya que si esto sucede, disponen de menos liquidez para hacer frente a sus gastos, por esta razón las empresas han revelado sus estrategias para tratar de retener los pasajeros a los que no les pudieron cumplir en 2020, ofreciendo la opción de re-acomodar para el próximo año con algunos beneficios adicionales a bordo, y de no llegar a un acuerdo, finalmente hacer la devolución del dinero. Pero estas estrategias parecen no ser muy efectivas, ya que al 31 de Mayo, las tres empresas analizadas han manifestado que al menos la mitad de las personas con reservas para el 2020 ya han pedido el reembolso de su dinero.

Ante toda esta crisis, lo único cierto para las compañías de cruceros es que sus ingresos no están cubriendo la totalidad de sus gastos, es decir que están perdiendo dinero mes a mes. En las páginas "investor relations" de estas empresas, se ha publicado información relacionada al "Burn Rate" de los últimos meses, la cual resumo en el siguiente gráfico: 

Es de aclarar que la liquidez declarada es "equivalente", lo cual quiere decir que no es solo dinero en efectivo, sino que también se incluyen propiedades que eventualmente podrían vender fácil o herramientas de financiación pre-aprobadas, lo cual no necesariamente debería de tranquilizar a los inversores.

Relación Deuda / Patrimonio

Este es otro de los aspectos claves en la situación de crisis actual, ya que un nivel de deuda exagerado representa más obligaciones fijas a cumplir, disminuye los margenes de beneficio y ante la situación de bajos ingresos genera riesgos de impago. 

En este aspecto también es Carnival Corp la que tiene mejor gestionado el tamaño de su deuda. Su patrimonio neto es el doble de su deuda total. Mientras que Royal Caribbean y Norwegian presentan niveles de deuda que superan el total de sus patrimonios netos.

Margenes Netos de Beneficio 

Las compañías de cruceros históricamente han tenido excelentes niveles en sus margenes netos. Sin embargo, en la crisis actual, estos margenes de beneficio se han visto claramente afectados. La siguiente gráfica muestra el cambio en los margenes netos de 2019 a 2020:

Aquí también se evidencia que la compañia Carnival Corp gestiona mejor sus gastos de operación en época de crisis, manteniendo niveles de margen neto superiores al 8% en el primer trimestre del 2020. 

En cuanto a los beneficios por acción (BPA), en el siguiente gráfico se evidencia cómo en el primer trimestre del 2020 se ve interrumpida la tendencia de crecimiento que traían las 3 compañías en este aspecto por varios años, incluso se ve como Norwegian cae en números negativos rápidamente en este periodo. 

En relación al pago de dividendos, Norwegian no tiene historial de pagos. Mientras que Carnival Corp ya ha manifestado que suspenderá el pago de dividendos que tenía proyectado para este año, cortando así la racha de 10 años seguidos pagando dividendos, esta decisión se tomó con el objetivo de poder contar con mayor liquidez de cara a la crisis actual. En contraste, Royal Caribbean seguirá de momento con el pago del dividendo acordado para este año.  

Valoración

Tomando la cotización de las acciones el día 19 de junio, los ratios precio - beneficios y los precios razonables se muestran a continuación:

Para el calculo de la valoración razonable se usó el método de flujo de caja libre.

Conclusiones

Ninguna de las compañías de cruceros sabe a ciencia cierta cuando podrá volver a navegar, aunque todas estiman poder hacerlo de nuevo antes de finalizar el 2020. En todo caso, la compañía que mejor salud financiera tiene actualmente es Carnival Corp, ya que cuenta con menores niveles de deuda / Patrimonio, mejores margenes de beneficio y mayor flujos de caja.  

A pesar de que están vendiendo viajes para lo que resta del 2020 y para el próximo año, todas las compañías de cruceros están perdiendo dinero mes a mes, debido a que sus ingresos están siendo superados por los gastos fijos operativos. Carnival Corp y Norwegian son las empresas que tienen mayor "tiempo de supervivencia" asegurado teniendo en cuenta la liquidez equivalente que disponen, en todo caso habrá que vigilar muy de cerca el comportamiento del flujo de caja de las navieras en los próximos trimestres.

Con más del 40% de pasajeros a nivel mundial, Carnival Corp ostenta una posición muy fuerte de mercado, la cual le permitirá un mayor margen de crecimiento, basado en la fortaleza de su posición financiera, el tamaño de su flota de barcos y su plan para adquirir nuevos barcos.

Dada la situación, las tres compañías cotizan a precios menores al intrínseco, es decir, que están subvaloradas. Pero en cuanto al ratio precio - beneficios (PER), solo Carnival Corp tiene niveles aceptables (7x), Royal Caribbean tiene 65x, lo cual representa un ratio muy exigente.

Carnival Corp suspenderá el pago de sus dividendos con el objetivo de contar con mayor liquidez, mientras que Royal Caribbean de momento se mantiene firme en cuanto al pago de dividendos, situación que probablemente reconsideren, teniendo en cuenta que a día de hoy, los beneficios no cubren los dividendos. Norwegian no tiene historial de pago de dividendos.

Aquellos inversores que decidan invertir en cruceros, tendrán que tener largo aliento, ya que en el corto plazo el futuro de estas compañías será muy incierto. En contraste con el sector de las aerolíneas, el cual se ha visto beneficiado por ayudas gubernamentales, las compañías de cruceros se encuentran establecidas en paraísos fiscales como Panamá, es decir que no están en la misma posición para aspirar a recibir ayudas por parte del gobierno de los Estados Unidos. 

En lo personal, pienso que este negocio no va a morir aquí. Se tendrá que adaptar a una nueva normalidad como seguramente todos los negocios de servicios que conocemos. Es probable que los margenes de beneficio disminuyan de manera drástica ya que la capacidad de pasajeros de sus barcos podría verse disminuida por aquello del distanciamiento social, además tendrán que adoptar medidas de salubridad adicionales, que se verán representadas en mayores gastos de operación. Pero en definitiva, en el largo plazo pienso que el negocio se recuperará. 

Por ahora, la compañía que menor riesgo de inversión representa es Carnival Corp según sus números.  Estaré publicando actualizaciones sobre estas compañías una vez sean publicados los resultados del siguiente trimestre. 

Disclaimer: Los análisis expuestos en este blog no representan un consejo o recomendación de inversión. Cada Inversionista debería realizar su propio análisis de inversión. El objetivo de este blog es generar un espacio para la discusión, el compartir de conocimientos y experiencias en la bolsa.

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